博通

英偉達

智通財經APP獲悉，近日，瑞銀髮布博通(AVGO.US)專項研報，維持其“買入”評級及475美元目標價不變。報告圍繞TPU(張量處理單元)需求激增展開，指出LLM開發者加速推進定製ASIC路線，TPU作爲GPU的中間替代方案需求顯著增長，成爲博通業績增長的核心驅動力。

博通作爲成立於1961年的半導體巨頭，總部位於美國聖何塞，產品覆蓋數據中心網絡、通信、智能手機等多個領域。此次TPU業務的爆發式增長，不僅鞏固了其在半導體行業的地位，也爲公司開啓了AI時代的增長新週期，成爲全球科技行業硬件創新的重要風向標。

瑞銀在報告中寫道，隨着大語言模型開發商加快推進定製化專用集成電路(ASIC)的研發規劃，衆多廠商開始將張量處理單元作爲圖形處理器(GPU)的過渡替代方案，該行認爲該產品的需求正出現顯著增長。

經過一系列供應鏈調研分析，該行優化了自下而上的定製化專用集成電路模型，目前預測博通公司2027年將出貨超500萬顆張量處理單元(2026年出貨量約爲370萬顆);在2028年v8ax(太陽魚)型號成爲出貨主力前，2027年出貨的產品中略超半數爲v7(鐵木)型號。上述兩款產品均基於臺積電3納米工藝打造，該行認爲憑藉臺積電充足的晶圓供應配額，博通能夠充分把握這一需求增長機遇。

該行當前預測，博通2026財年人工智能業務營收約爲600億美元(同比增長約200%)，2027財年將增至約1060億美元(同比增長約80%)，2028財年進一步升至約1500億美元。定製化計算業務營收方面，谷歌今年將爲博通貢獻約300億美元營收，2027年這一規模將達560億美元;剩餘的張量處理單元相關營收中，絕大部分來自Anthropic，Meta公司僅佔小部分。該行預計博通將於今年下半年開始向開放人工智能公司交付定製化專用集成電路，2027年下半年向Anthropic交付該類產品。

TPU相較於GPU的技術優勢顯著。瑞銀在報告中寫道，混合專家模型(MoE)作爲一種能降低單位令牌成本的機器學習技術迎來快速發展，這也推動張量處理單元(TPU)的需求出現拐點式增長——究其原因，是TPU內置的硬件矩陣乘法器(MXU)結合硬件定義的稀疏計算引擎，大幅減少了數據在內存中的讀寫交互。

這一特性讓TPU相較於圖形處理器(GPU)，在每瓦令牌處理量和單位令牌處理成本兩方面均具備優勢。該行認爲，這也是英偉達近期收購格羅克(Groq)的部分原因，後者擁有獨特的軟件編譯器，且其片上協議可將旗下低功耗處理器(LPU)互聯，實現單核心的協同運行效果。

在多輪行業專家訪談中，受訪人士均認爲，依託以張量運算/矩陣乘法器爲核心的架構設計，再加上新增的硬件定義稀疏計算引擎，TPU在稠密型大語言模型和稀疏型混合專家模型的推理場景中，具備極具吸引力的成本效率。

除谷歌外，Anthropic、META等TPU核心客戶與傳統雲服務客戶存在顯著差異：這類企業可完全掌控自身的軟件棧，因此對英偉達統一計算架構(CUDA)的依賴度遠低於傳統企業級雲服務客戶。

這也使得在雲數據中心市場的大語言模型開發者細分領域，CUDA的相對優勢遠不如在整個加速器市場中顯著;而這些大語言模型開發者，正直接或間接地推動着全球超大規模數據中心資本開支的佔比持續提升。

針對市場關注的谷歌與聯發科COT(客戶自有工具)合作事宜，研報認爲其對博通的負面影響有限。博通憑藉SerDes技術壁壘，即使在COT模式下仍將爲谷歌供應IO芯粒，佔芯片總成本的40-50%以上，且該部分毛利率高達75%+，高於XPU的60%。基準情景下，COT僅導致博通EPS稀釋8%，遠低於市場預期。同時，聯發科TPU項目進度相對滯後，短期內難以衝擊博通的市場份額。

估值方面，研報採用SOTP分部門估值法，給予2027財年基礎設施軟件業務25xEV/FCF、半導體業務30xEV/FCF的估值倍數。上行情景下目標價可達560美元(潛在漲幅63%)，下行情景爲290美元(潛在跌幅16%)，當前343.94美元的股價存在38%的上漲空間，預測總潛在回報39%，超額回報30.5%。

研報上調了博通多項財務指標預期。2026-2028財年營收預計分別達1058億美元、1555億美元、2002億美元，同比增速分別爲65.6%、47.0%、28.7%;攤薄EPS分別爲11.05美元、16.68美元、21.53美元，較此前預期分別上調1.3%、17.9%、12.6%。AI業務表現尤爲突出，2026財年AI營收預計602億美元，同比激增205%，2027財年將進一步增至1064億美元，同比增長76.9%。