網易－Ｓ

智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，考慮網易-S(09999)產品節奏，維持27年Non-GAAP歸母淨利潤預測。港股現價對應26/27年14/12x Non-GAAP P/E，美股對應13/12x Non-GAAP P/E。維持跑贏行業評級，因盈利預測調整，予目標價265港元/171美元（港美股均對應19/17倍26/27年Non-GAAP P/E），港美股上行空間36%/38%。

中金主要觀點如下：

季度遞延收入高增長，關注後續釋放；新遊《遺忘之海》預計3Q26上線

4Q25遊戲及相關增值服務收入同增3%，主要得益於《夢幻西遊》等長青IP的穩定運營以及《燕雲十六聲》《漫威爭鋒》等貢獻。遞延收入4Q25環比淨增加10.4億元，好於市場預期，該行判斷後續有望逐步釋放至收入端。有道收入同增17%，體現其AI驅動戰略有效推進；雲音樂收入穩步同增5%。創新業務雖同比有所下滑，但環比顯著回升。

2026年核心關注：1）《燕雲十六聲》全球化，截至4Q25財報發佈日，玩家總數超過8,000萬人；2）新遊《遺忘之海》2月開啓國內二測，市場對遊戲玩法、美術風格等給予較好評價，公司於業績會表示有望在3Q26上線。3）《無限大》1月進行封閉測試，反饋符合公司預期，產品計劃全端上線。

毛利率穩健、費用端基本符合預期

4Q25毛利率持續優化至64.2%，該行認爲反映公司成本管控能力。三費絕對額符合預期，其中銷售費率回升至14%，該行判斷遊戲營銷投入整體符合業務推廣節奏。

分紅政策保持豐厚，積極回饋股東

4Q25分紅1.16美元/ADS，分紅率達83%，全年分紅比例維持40%左右，延續穩定股東回報政策。公司亦已延長股份回購計劃（不超過50億美元）至2029年1月，截至25年末已回購約20億美元。